Los Kilts

Julio López, 21 de noviembre de 2018

El historiador Hugh Trevor-Roper publicó en 1983 un ensayo titulado “La invención de la tradición: la tradición de las Highlands en Escocia” que se incluye en la obra La invención de la tradición editada por los reconocidísimos historiadores Hobsbawm y Ranger. En esta obra, apoyada en serios y rigurosos estudios, Trevor-Roper sentencia que el traje típico escocés, con su kilt de cuadros, es una invención fechada posteriormente a la tramitación del Acta de Unión de Escocia e Inglaterra en 1707. Y para colmo… ¡es invención de un inglés!

Pero entonces, ¿por qué está tan extendida la idea de la falda? Varios historiadores señalan que podría tratarse de una confusión del kilt con el feileadh mor, una túnica de unos cinco metros de longitud que se recogía alrededor del cuerpo y se ataba en torno a la cintura, creando la impresión de llevar puesta una falda. Sin embargo, lo más probable es que la invención del feileadh beg o kilt por parte de un industrial inglés deba su fama más a la industria cinematográfica y la propaganda nacionalista que al éxito real de la prenda en sí.

Vale, aceptemos que no llevaban falda, sino una túnica, pero era igualmente de cuadros ¿no? Bueno, sí. De cuadros era, es lo que se llama normalmente “tartán”, sin embargo, también es falsa la idea de que los tartanes indicasen el clan al que se pertenecía. De hecho, tal atribución es aún más moderna que la invención del kilt, según el mismo historiador, que señala que en realidad, el color de los cuadros era originalmente una cuestión únicamente de gustos, sin ningún significado.

La tradición que se había instalado en los mercados bursátiles americanos era que éstos nunca caían y que era un camino de una sola dirección, pero ahora parece que no es así. Parece que todas las maldiciones existentes se hayan concentrado en los mercados bursátiles en estos últimos dos meses. Valores que parecían tener todo el beneplácito de los dioses, se encuentran ahora mismo en mitad de una oscura tempestad. Repasemos la lista. Amazon ha perdido un 26% desde sus máximos, Facebook un 39%, Google un 20%, Netflix un 36% y Nvidia ni más ni menos, que un 50% en apenas ocho semanas. ¡Para que sigamos hablando de eficiencia de mercados! El resto de empresas del Nasdaq no les van a la zaga, y las deseadas empresas de videojuegos (Activision, Take-two, Electronics Arts) pierden ya más de un 50%. Si vemos los gráficos de estas empresas, toda la figura que desplegaron con crecimientos exponenciales, ha vuelto a su nivel de salida. El castigo ha sido tremendo. Siempre que no veamos los gráficos de los últimos diez años, porque si en muchas empresas buscamos una simple media de 200 semanas, nos encontramos que muchos de estos valores están todavía un 20% por encima de esas medias…

Siempre que suben los mercados, la pregunta que nos hacemos es ¿qué puede hacer caer los mercados? Y ahora tenemos su némesis, ¿qué puede hacer que los mercados rompan esta tendencia bajista? La respuesta tampoco es fácil. Con otros gestores con los que hablo coincido en que, como en los segundos matrimonios, es más un triunfo de la esperanza sobre la experiencia. En nuestra última carta, comentábamos la posibilidad de que hubiera un movimiento al alza en los mercados debido a la extrema sobreventa, y a la conclusión de las elecciones americanas de medio mandato que solían tener una pauta alcista, pero que sólo lo consideraríamos un rebote. El mercado americano subió un poco más de lo que esperábamos, pero los mercados europeos (fijémonos en el DAX alemán) lo que hicieron fue una vuelta casi perfecta a los niveles de hombro-cabeza-hombro que habían sido rotos durante el mes de septiembre. Desde entonces, nuevas caídas que se han acentuado en los últimos días. En el Eurostoxx el nivel clave está en la zona 3050-3080, que es la directriz alcista que une los mínimos de 2011 con los de 2016. Estamos muy cerca ya de esos niveles. En el caso americano, sin embargo, el hueco a la baja es mucho más grande (ha subido mucho más en estos tres años). El argumento principal detrás de este movimiento bajista es la caída de la venda que tenían muchos jugadores en el mercado, que les hacia confiar en la subida ilimitada del precio de las acciones. El “humor” ha cambiado, y ahora todo el mundo se ha vuelto negativo, y como suele pasar, cuando las acciones ya llevan una buena tunda. La realidad no cambia mucho, pero las interpretaciones sobre la misma lo hacen a la velocidad de la luz.

El mejor ejemplo de lo que ha sido el mercado lo tenemos en General Electric. El único valor que quedaba del Dow Jones original, y que ha terminado por salir este año. Después de haber estado recomprando sus propias acciones desde 2012 (152.000 millones de dólares), su capitalización bursátil ha pasado de 254.000 millones de dólares cuando empezaron esas compras a 68.000 millones de dólares en la actualidad. Se ha gastado un dineral para nada, comprando a precios altos sus acciones, haciendo que su deuda se acerque a los 70.000 millones de dólares y que sus bonos (antiguamente AAA) sean ya bonos basura con tipos en secundario por encima del 6%. Eso sí, los directivos habrán ejecutado sus programas de stock options a buenos precios.

Normalmente la gente se suele fijar en la bolsa, pero lo que está siendo realmente preocupante son las ampliaciones de los spreads de crédito de las empresas, con mucho riesgo de que muchos bonos considerados investment grade, superen el Rubicón y pasen a ser bonos basura. Hay casi un trillón de dólares en bonos BBB que podrían bajar de escalón a poco que haya un deterioro en la actividad, como hemos visto con los bonos de General Electric, Ford o la utility PG&E. Ya estarán los analistas metiéndose en las tripas de estos bonos para ver qué garantías reales tienen o qué situaciones disparan alguna clausula camuflada.

El mercado sigue agarrándose a los teletipos de noticias deseando que aparezca alguna noticia que dibuje algún tipo de acuerdo de comercio con China, o un acuerdo del gobierno italiano sobre su presupuesto, para no tirar todavía todos los baúles por la borda, o que Santa Claus adelante un poco el paso por la chimenea, pero yo veo muy complicado que esto suponga un definitivo cierre al mercado bajista. Incluso un mensaje menos agresivo de subida de tipos de la Reserva Federal podría ser mal interpretado en estos momentos, dibujando un escenario de ralentización económica fuerte. Lo que está dirigiendo el movimiento es un deterioro de la confianza en el crecimiento futuro más allá que un deterioro en los fundamentes actuales. Dicho esto, ya sabemos cómo se las gasta el mercado, y puede volver a intentar contravenir la ley de la gravedad de Newton y volver a dispararse. Lo mejor es siempre tener marcados unos niveles para nuestra estrategia y ejecutar los stop loss si se da el caso. Es cierto que hemos tenido datos de crecimiento negativo en Alemania o en Japón en el último trimestre, pero todavía no reflejan a nivel general una recesión. En España hemos visto una importante bajada en las exportaciones y cómo las encuestas de confianza de los negocios caían a niveles no vistos desde 2013. La caída de un 30% en el precio del petróleo por dudas sobre la demanda futura se unen, dando otra pincelada al cuadro tenebrista que estamos dibujando.

El final del empujón de los recortes fiscales en Estados Unidos, la subida de los costes de financiación, las subidas salariales, son todos comunes denominadores en una reducción esperada de los márgenes empresariales. De hecho, el espejismo de principio de año de una ampliación del ciclo económico por las rebajas impositivas empieza a ver su resaca, y surgen muchas dudas de su eficacia en un momento tan retrasado. Muchas veces, los árboles no dejan ver el bosque. Si vemos a qué se ha dedicado el dinero ahorrado, el panorama no puede ser más desolador. Las empresas han dedicado casi el 57% de dicho ahorro a recomprar sus propias acciones, un 19% con el compromiso de crear nuevos puestos de trabajo, un 7% a subir la remuneración de sus trabajadores, un 8% a mejorar las condiciones de sus clientes, un 6% en inversión en nuevos productos o en mejorar la calidad de los existentes y un 3% a actividades relacionadas con la ayuda a la comunidad, donativos, etc. Y todo ello disparando su déficit fiscal en un trillón de dólares. Un plan E cojonudo… Nada de inversiones productivas que empujen la economía real. El crecimiento del primer semestre del año ha venido por el gasto público y por un incremento de inventarios para adelantarse a la adquisición de productos más caros con la implementación de aranceles.

Esperemos a ver todos los “comités” del mundo que estén reunidos y lleguen a algún acuerdo, pero tenemos que recordar las Leyes de Mitchell sobre Comiteología compiladas por Murphy dentro de sus leyes. 1) Cualquier problema sencillo se puede convertir en insoluble si se celebran suficientes reuniones para discutirlo. 2) Una vez que se presente al comité la forma de echar a perder un proyecto, será aceptada invariablemente como la solución más acertada. 3) Después de que esa solución haya hecho fracasar el proyecto, todos los que la apoyaron inicialmente dirán: “¡Ojalá hubiera expresado entonces mis dudas!”

Buena semana,

Julio López

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