Tennesse Williams

Julio López Díaz, 18 de septiembre de 2019

El dramaturgo Tennessee Williams murió a los 71 años, solo, en la habitación del hotel Elysee de New York, al atragantarse con la tapa de un bote de colirio. Al parecer, tenía la costumbre de morder la tapa mientras se inclinaba hacia atrás y se ponía las gotas, pero aquel día se le coló en la garganta y se atragantó con ella.

La semana pasada y lo que llevamos de ésta, hemos tenido un atraganto desmesurado de noticias. Ha sido todo menos aburrida. Hay semanas que parecen películas francesas de los 60, pero la que nos ocupa, parece haber sido escrita por Tarantino. Hemos tenido o tendremos, reuniones de Bancos Centrales, ataques de drones a refinerías, reuniones para formar o no gobierno, para que haya o no un Brexit duro y luego sucesos internos de los mercados como las rotaciones sectoriales o el fracaso de la OPV de WeWork y todo lo que está aconteciendo en las salidas a bolsa de todas estas empresas con gran futuro, pero con inmensos agujeros en los bolsillos. Como ven, ninguno de ellos habla de guerra comercial, que se ha quedado en stand by. Cada mañana trae sus pesares, que diría el poeta.

De los Bancos Centrales, una labor que suele pasar desapercibida es su permanente intento de ampliar el léxico de los mortales, y ayudar a mantener las peladas cuentas de la Real Academia de la Lengua. El nuevo palabro es “tiering”, que ha salido a la palestra en su última reunión, y que se aplica para establecer un sistema de jerarquización de los depósitos bancarios. Ya saben que las reservas bancarias (el dinero que no prestan las entidades financieras y que se “aloja” todas las noches en el BCE) estaban penalizadas hasta la fecha con un interés negativo del -0.40%. Esto les costaba una pasta a los bancos, y una bajada al -0.50% iba a agravar esta tesitura. Para evitarlo, el BCE se ha inventado el “tiering”, de tal forma que se pagará ese tipo de interés sólo por las reservas que excedan en más de seis veces el nivel de las reservas mínimas obligatorias, fijando una remuneración del 0% para el resto. La factura de los bancos se reduce considerablemente, ya que una gran parte de los bancos se ajusta a esa cifra (tiran el dardo y luego fabrican la diana). Los más beneficiados son los bancos del norte de Europa, que son los que más reservas acumulaban. A la vez, comienza un nuevo programa de compra de activos por una cantidad de 20.000 millones de euros, sin fecha establecida de finalización del mismo. Para los que seguimos por televisión las comparecencias de Draghi, empezó a sonarnos algo raro cuando eludía las preguntas sobre el grado de unanimidad del Consejo para establecer estas políticas, hablando de gran consenso y no ser, por tanto, necesaria una votación. Esto lo hacía mirando hacia abajo a los papeles, y haciendo un gran esfuerzo para que no se le notara el incremento de tamaño de su apéndice nasal, que parecía competir con su compatriota Pinocho. La realidad es que hubo una gran división a la hora de tomar esta decisión y hace aumentar las incertidumbres para el futuro. De hecho, a pesar de estas medidas, las Tires de la deuda aumentaron casi instantáneamente en todos los tramos de la curva, especialmente en los más cortos, a dos y cinco años, que pasaron de tipos negativos del -0.86% a -0.71%. Sólo unos datos para ver las bondades de los tipos bajos permanentes: Japón lleva persiguiendo veinte años incrementar su inflación. No lo ha conseguido en ningún momento. En cambio, su sector bancario en bolsa se ha dejado un 92% desde sus máximos de primeros de los noventa. El sector bancario europeo “sólo” ha caído un 76% en los últimos 12 años, y se encuentra en los mismos niveles que en 1993.

Ya saben lo que opino de la estulticia de los tipos de interés negativos, que está provocando la mayor burbuja que se recuerda. Es una amenaza sigilosa, porque los partícipes de fondos siguen viendo como sube el valor de su participación a medida que se incrementan los tipos negativos, perdiendo la noción fundamental que, de mantener esos bonos a vencimiento, van a perder dinero, y la única forma de que esto no suceda, es que alguien se los compre antes. Las matemáticas son sencillas. Un inversor en un bono alemán a 10 años prefiere 92 euros a recibir dentro de diez años que 100 ahora. Con inflaciones positivas, el efecto es todavía más demoledor. Si usted tiene “mucho dinero” tiene un problema, pero si tiene poco no debería estar en esos productos y dejarlos tranquilamente a cero en su cuenta corriente.  Los tipos de interés bajos, se supone que ayudan a la parte de la economía que se beneficia de obtener fondos vía deuda, como pueden ser empresas intensivas en capital que producen bienes duraderos. Los tipos bajos, también hacen más barato que las compañías y consumidores puedan comprar o alquilar esos bienes, y pueden estimular la demanda de esos productos. Pero esos beneficios son mínimos o no existen cuando los tipos de interés son ya muy bajos. El problema es la baja demanda, y el efecto distributivo que implica la política monetaria comienza a fallar. Pasado cierto punto, las bajadas de tipos constriñen más que alientan la demanda. Los Bancos Centrales no acaban de ver que la economía mundial ha cambiado mucho, y el peso de la industria ha caído estrepitosamente (sólo hay que ver las diferencias entre los PMI de servicios y los PMI de manufacturas) y que, por tanto, los datos en los que deben fijarse deben cambiar también. Si, ya de por sí, los efectos sobre la demanda agregada presentan dudas, los efectos perniciosos sobre creaciones de burbujas de activos, el exceso de apalancamiento para obtener un pequeño rendimiento en las inversiones, la permanencia de empresas zombi que no existirían con tipos más altos y que contribuyen a que la oferta de productos se mantenga elevada, y que por tanto repercutan en una menor inflación, el peso de la balanza, en mi humilde opinión, juega en contra de las políticas que están siguiendo los Bancos Centrales. Por no hablar de la dificultad que crea, de accesibilidad a una vivienda, para la población más joven.

Cambiando de tercio, hay que hablar de la fallida salida a bolsa de WeWork, la empresa de espacios de negocio que estaba revolucionando el mundo del alquiler de oficinas. Iba a salir a bolsa en estos días, pero de momento se ha frenado esta operación. En algún momento, se han manejado valoraciones cercanas a los 50.000 millones de dólares, pero con un valor de colocación de alrededor de los 15.000 millones de dólares, no parece haber encontrado el entusiasmo necesario. Como ven, el rango es bastante grande para una empresa con importantes pérdidas. Este traspiés incide en otros vistos este año, como el de UBER, que capitaliza ahora mismo unos 57.000 millones de dólares cuando su salida a bolsa se fijó en 75.000 millones. Empiezan a salir artículos bastante negativos sobre estas salidas a bolsa, donde parece que el máximo beneficio se lo quedan los fondos de capital riesgo, y se buscan similitudes con lo visto en la explosión de la burbuja de internet en el año 2000. Algunas semejanzas pueden tener (empresas que queman cash flows a espuertas y con un grado de optimismo desmesurado por las expectativas de una singularidad diferencial y disruptiva), pero hay que decir que el volumen de transacciones no alcanza lo vivido entonces. Hay datos que dicen que las 30 OPV de este año queman alrededor de 12.500 millones de dólares al año, pero este dato medio está tergiversado por el enorme agujero que representa una sola empresa (UBER), a la que curiosamente le sigue su competidora Lyft. Lo que es común en todas ellas es que combinan valoraciones estratosféricas con crecimientos esperados muy altos (media de valoración de 12 veces valor de empresa/ventas, con crecimientos medios del 40%).  

Del tema del ataque a la refinería de Aramco en Arabia Saudí, me quedo con dos cosas. La primera, lo fácil que ha sido (parece que cualquier escolar pueda hacerlo) y la escasa repercusión en los mercados de acciones de una subida del petróleo del 20%. Es cierto que hay sectores que suben (petroleras, eléctricas, empresas de armamento) pero el efecto total ha sido nimio. Esto incide en lo que he expresado en párrafos anteriores, del cambio de peso en la economía mundial de muchos sectores económicos. No parece que el mundo se pare.

La semana que viene hablaremos del gobierno… Recuerden la definición de política que daba Ambrose Bierce: “Lucha de intereses disfrazada de debate de principios. Gestión de los asuntos públicos con vistas al beneficio privado”.

Buena semana,

Julio López

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