Coronavirus
Henry Ford odiaba a los expertos y se negaba a contratarlos. “Si alguna vez me propongo desbancar a la competencia de manera fraudulenta, llenaré sus filas de expertos. Por desgracia, hemos constatado que es preciso deshacerse de un hombre en cuanto se considera un experto: porque nadie se considera un experto si de verdad conoce su trabajo”
Podemos sacar algunas enseñanzas de la caída de los mercados, y ver como nunca se termina de aprender en los mercados, y que conviene dejar las cosas por escrito y releerlas continuamente para no dejar de estar entrenados.
Primero, como suele pasar, la complacencia siempre precede a los dramas. Debemos saber que ese personajillo grueso y con aspecto bondadoso, esconde realmente a un sádico protagonista hitchcockniano. Su presencia es como ver una sombra amenazante o una música acelerada de violín. El consenso es un mal amante para nuestra aventura.
Segundo, las consecuencias derivadas de las actuaciones perniciosas de los Bancos Centrales que han empezado a aparecer como el día siguiente a una orgía romana. El efecto red y la persecución de un rendimiento a cualquier precio no es suficiente. Tipos de interés negativos lleva muchas veces a fijarnos en un solo lado del pastel (no hay alternativa y tenemos que asumir cualquier tipo de riesgo ya sea de crédito o en acciones) obviando la contraria (Por qué están tan bajos y lo que eso quiere decir sobre el futuro)
Las políticas de los Bancos Centrales, lejos de ser una ayuda, en mi opinión han contribuido a todo este desbarajuste de mercado. La supresión de los tipos de interés y las intervenciones masivas de compra de activos cada vez que algún hedge fund estornudaba, llevaron a una situación que se ha visto insostenible. Han creado una situación en la que el inversor ha sido obligado a tomar riesgos muy altos, con grandes apalancamientos para obtener una mínima rentabilidad para sus inversiones. Han hecho viral (siento la metáfora) una situación general de complacencia que ha terminado por reventar, cuando se ha comprobado que no es omnipotente. Pongamos unos ejemplos. La empresa aeronáutica Boeing. Después de haber estado aumentando su endeudamiento para recomprar sus acciones a precios astronómicos, para gran regocijo de sus propios directivos a niveles cercanos a los 400 dólares, ahora que ha llegado a caer por debajo de los 100 dólares solicita el rescate de la compañía, argumentando la tradicional coletilla, de la “pérdida de los puestos de trabajo”. Las ganancias para ellos, las pérdidas para todos. Otra segunda consecuencia, la sorprendente falta de caja de las empresas para afrontar periodos duros. Ha estado tan menospreciada la caja (lógico si te cuesta un 0.50 por ciento todos los días tenerla sin hacer nada por cortesía de los de siempre) que apenas un parón de un mes lleva a gigantes como Burger King a tener que despedir a sus trabajadores o dejar de pagar sus alquileres. Cualquier “asesor” de los de 1.000 euros la hora lleva hablando de la eficiencia de la deuda en el balance de una compañía, frente a tener una caja amplia. Ahora vemos las consecuencias. También hemos visto unas consecuencias perversas en la forma de actuación de muchos países con sus cuentas públicas. Se ha perdido todo el tiempo que el crecimiento económico había dado en estos últimos siete años de crecimiento económico para hacer los ajustes estructurales necesarios y hacer acopio de margen de actuación para situaciones como las que estamos viviendo. Hemos seguido pensando que la deuda no importa y que los déficits no son importantes, y la situación de la que parten países como España es terriblemente peor que hace diez años, con un endeudamiento del 95% del PIB, frente al 40% de 2007 y con numerosos compromisos derivados de un país sumamente envejecido. La solución, no obstante, parece que se está buscando en las mismas fórmulas, pero más a lo bestia. En una semana, la FED ha hecho más compras de activos que en los nueve meses de la anterior crisis. (Curiosamente para gran beneficio de algunos Hedge Funds a los que el principio del mes había pillado con el pie cambiado, y que consiguieron mitigar sus pérdidas con esa intervención -Millenium, Citadel- y que, insistiendo en la curiosidad, tienen en su Consejo de Administración a antiguos chairman de la FED).
El mercado estaba tan tranquilo por las alturas, que se ha encontrado que no había nadie con interés para comprar en cuanto empezaron las primeras ventas. No había posiciones cortas para cerrarse, y las carteras estaban invertidas a tope para no quedarse atrás de los competidores en este mercado mega-alcista. Lo volatilidad estaba en mínimos históricos, y mucho inversor utilizaba la venta de volatilidad como sustitutivo de los carry trade. Algo que nos diera dinero simplemente con el paso del tiempo. Los índices de sentimiento de los inversores en máximos históricos, a principios de febrero, el 75% de los inversores esperaban que el mercado terminara el año por encima de los precios de ese día. Los sectores líderes seguían siendo los mismos, tecnología, bienes de consumo y bienes de lujo, a los que se habían sumado las empresas eléctricas, por la moda de las inversiones sostenibles y verdes. Tesla pasó de 185 dólares a 1.000 dólares, mientras el resto del sector no paraba de caer.
¿Y a partir de ahora qué? La respuesta es no lo sé. No sabemos hasta cuándo van a llegar los procesos de confinamiento, no sabemos cómo se comportará el virus con más calor, no sabemos si se descubrirá una vacuna, no sabemos el daño que se ha hecho al tejido productivo de cada país, no sabemos los efectos que tendrá el incremento desaforado de los balances de los Bancos Centrales, ni los incrementos brutales de deuda pública de los Estados. No sabemos si lo vivido tendrá un efecto duradero en inversores y consumidores, o será un breve momento de parón. No sabemos si el mercado ha dado la mejor oportunidad de compra de los últimos cuatro años, o por el contrario es un simple rebote del gato muerto. No sabemos cuánto tiempo puede estar la economía parada (algún estudio habla de un coste para España del 2 por ciento del PIB cada quince días) sin que salte todo por los aires. No sabemos el papel que jugará Europa en la recuperación, si se darán nuevos pasos en la integración comunitaria o seguiremos teniendo grandes diferencias por la mutualización de la deuda. No sabemos si el concepto de democracia y de libertades individuales que teníamos hasta ahora pervivirán, o quedarán supeditadas a un gran Estado controlador para siempre. Y por supuesto, no sabemos si la recuperación (que la habrá) tendrá forma de V, W, L o la zeta del zorro. No sabemos qué pasará con la globalización y si asistiremos a una reindustrialización en Occidente, eliminando todas las trabas que se han generado entre países a la hora de compartir recursos. Lo que no creo es que la situación sea fácil y eso traiga un desempeño claro en los mercados. Parece que la caída es muy grande, pero el S&P 500 está un 10% por encima de como cerró en 2018, después de un año 2019 sin incremento de beneficios y un 2020, con estimaciones entre 100 y 120 dólares de beneficio que deja a los mercados en valoraciones no precisamente baratas.
Nosotros hemos lidiado, creemos, que bastante bien la situación, y ahora mismo perdemos un 0.30% en el año. Los mercados, pensamos que están haciendo un rebote de la gran caída de marzo. Ese rebote puede terminarse en el 50% de la caída que, si nos fijamos en el DAX alemán para tener una cifra limpia, serían los 11.000 puntos. A partir de ahí, le asignamos más probabilidades a nuevas bajadas, sin descartar que no hayamos visto los mínimos.
Un problema no es más que una oportunidad para adaptar nuestros pensamientos a la realidad.
Buena semana,
Julio López Díaz, 8 de Abril de 2020
