Gerswhin

Julio López, 1 de diciembre de 2020

Cuenta la leyenda que George Gershwin quiso recibir clases del célebre compositor ruso Igor Stravinsky. Este último le preguntó al norteamericano cuánto dinero ganaba, cuando Gershwin contestó que 200.000 dólares al año, el ruso replicó “entonces es usted el que debería darme clases a mí”.

Esta situación se nos plantea a muchos inversores talluditos cuando vemos algunos foros de inversores noveles encantados de ver sus extractos bancarios. Qué bonito sería haber perdido la memoria y enfrentarnos desnudos de prejuicios al mercado actual.

Una de las principales fuerzas que están dirigiendo la marcha de los mercados, está siendo el progresivo cambio desde gestores activos a gestores pasivos. El método de “rebaño” Vanguard o Blackrock ha ido ganando peso hasta un punto donde casi todo el nuevo dinero se refugia en ETFs Pasivos y fondos de índices. Si miramos hacia atrás, a la última década, su éxito no puede ser refutado. Comisiones más bajas y mayor rentabilidad son imbatibles. Si la generación de inversores más “maduritos” apostaron tradicionalmente por los gestores activos, las nuevas generaciones lo hacen por los fondos pasivos. No solo eso, sino que muchos gestores de entidades han realizado la misma apuesta. A fin de cuentas, lo mejor para conservar el puesto de trabajo en una entidad, es no alejarse mucho de los benchmarks y que no nos saquen los colores. Hay una gran asimetría entre hacerlo mejor que la media o hacerlo peor, para los gestores, y nadie te va a decir nada si eliges un fondo que lo haya hecho bien, pero se te va a caer el cielo encima si eliges al que lo ha hecho mal. En definitiva, que todo el dinero que entra en los fondos va a fondos pasivos, y el que sale suele hacerlo de los activos, con lo cual la bola cada vez se hace más grande.

Esta forma de actuar del mercado trae consecuencias operativas que no siempre son claras de ver. La “vieja” operativa estaba basada en juicios de valor. Si una acción caía un 20%, el gestor, basándose en su análisis de la compañía (comparativa de compañías similares, descuentos de flujos de caja futuros, etc.) llegaba a una valoración de la acción, y si esa valoración suponía una caída teórica, por ejemplo, tan solo un 5%, entonces recomendaba comprarlo a sus clientes. Básicamente era una estrategia de comprar abajo y vender arriba (elemental y simple verdad, así tenía yo un Director General, que miraba siempre los gráficos de las acciones y te decía donde hubiera comprado y vendido él). Esto podía funcionar en esos viejos tiempos, pero en los nuevos tiempos la “valoración” de la compañía no importa, lo único que importa es si debe comprar más o debe vender algo en función del porcentaje que represente en la cesta de los índices. A este tipo de inversión le da igual los múltiplos a los que coticen las compañías, los fundamentos de sus negocios o incluso si puede haber fraude o no en sus cuentas (Wirecard). Estos fondos no tienen analistas escarbando en la compañía, llamando a proveedores o chequeando márgenes. Es puro automatismo. Si el valor sube, ellos compran y rebalancean hacia arriba. Si el valor baja, hacen lo contrario. El mercado cada vez se hace más “tonto”. Esto hace que las cosas infravaloradas sigan siéndolo y las acciones más sobrevaloradas lo sigan siendo. No hay que ver más que el movimiento en la cotización de Tesla si entra o no en el S&P 500. Por eso, la estrategia de momentum la está siguiendo todo el mundo, ya sea una tecnológica americana o una empresa china. Y por eso las empresas grandes han llegado a ser todavía más grandes y se producen movimientos como el que vimos en agosto, donde ante un flujo determinado, los creadores de mercado que han dado una primera contrapartida persiguen cubrir la gamma de sus opciones, acrecentando cualquier movimiento. Esto puede cambiar, por supuesto, pero tenemos que saber que la valoración no es la fuerza directora de los mercados, y que tal como funcionan las cosas, con las intervenciones de los Bancos Centrales, nunca más lo vuelva a ser.

Esta situación puede explicar los “diferentes” mercados que nos encontramos, y lo difícil que resulta calificarlo de forma gruesa como burbuja. Los índices están en valoraciones históricas altísimas, pero nos encontramos con acciones que parecen olvidadas de la comunidad inversora a precios sumamente atractivos y otras, más “calientes” que adolescente en pandemia, y que parece increíble que sigan subiendo como Kilian Jornet por los Alpes.

¿Por qué estamos llegando a esas altas valoraciones? (Caso de LVMH, empresa magnífica, pero en la que tardarás 54 años en recuperar tu inversión). Y ¿qué hace que lo caliente, cada vez esté más caliente? Pues hay varios factores. Primero, que hay un sentimiento cada vez más generalizado de que parece imposible que los mercados caigan (increíble decir esto hace seis meses). El mercado se pregunta, si la mayor caída de la economía en 90 años no tira las cotizaciones, ¿qué lo puede hacer? Segundo, la capacidad de contratación de acciones, de comprar o vender a través de un simple teléfono, por parte de cualquier adolescente con acné y con muy poco dinero (más si te lo ha dado tu propio gobierno), se ha disparado, creando una nueva “cantera” de inversores, sin los prejuicios ni la memoria de los que llevamos mucho más tiempo en esto y las hemos visto de todos los colores. Con los mercados al alza, este proceso se retroalimenta y agranda. Sólo hay que ver los nuevos clubs de inversores juveniles y con toda la publicidad añadida de Memes descojonándose de todos los que no se han comprado un Hammer en el último año con las ganancias bursátiles. Tercero, dinero y crédito. Los tipos de interés negativos hacen que invertir y tomar prestado dinero sea muy barato, y hacen que la persecución de cierta remuneración termine por desembocar cada vez más en activos que, seguramente, los inversores más conservadores no hubieran tocado nunca. Cuarto, la pura especulación se dispara a medida que los precios crecen, y los consejos que hace veinte años te daba el taxista para invertir, ahora te los dan en páginas web “especializadas” en garantizarte rentabilidades astronómicas con sus chivatazos.

Toda esa hoguera de las vanidades que estamos construyendo tiene otros aspectos a tener en cuenta, el principal de ellos es el apoyo incondicional de los gobiernos y la existencia de algún nuevo paradigma que, cuanto más fantasioso sea, más fomenta la especulación. El descubrimiento del endeudamiento a tipos negativos para los gobiernos es equivalente al del Satisfyer para las mujeres. Cuanto más endeudados están, menos dinero devuelven a los inversores en sus bonos. Y no se paran ahí, ya empieza a haber un rum rum para condonar las deudas de los Estados que tengan el BCE en su balance, o al menos transformarla en deuda perpetua, para no tener que devolverla nunca. El nuevo paradigma que empezó con la tecnología se está extendiendo a todas las inversiones ESG, y en especial todo lo relativo al coche eléctrico. Empresas de componentes que en el último mes han subido más de un 300% hay unas cuantas. Ayro, empresa americana que diseña equipos de transporte y fabrica locomotoras eléctricas, ha pasado de valer 300.000 dólares a finales de 2018 a valer 200 millones hoy; Blink Charging, que desarrolla estaciones de recarga en edificios, ha pasado de valer 49 millones de dólares el año pasado a valer 815 millones en estos momentos (con 4 millones de ingresos); y así un largo etcétera. En España solo hay que ver la inasequible al desaliento Solaria, 2.700 millones de valoración con 50 millones de ingresos. Antes era despectivo si te llamaban viejo verde, ahora no te invierten si el verde no es epíteto. Cosas del progreso, Esteso y Pajares deberían ser los CEOs de Iberdrola y no el salmantino…

En fin, eso es lo que hay, y con diferentes actores hemos visto ya la misma película. Menos mal que nos queda el Bitcoin…

Feliz semana, Julio López

Buena semana,

Julio López Díaz, 01 de diciembre de 2020

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