PIB

Julio López, 20 de abril de 2021

El 12 de octubre de 1812 las Cortes de Cádiz abolieron el voto de Santiago. Éste era un impuesto que, desde hacía siete siglos, venían pagando los campesinos españoles al arzobispo de Santiago de Compostela, porque el apóstol se había aparecido en la batalla de Clavijo. El rey Ramiro II hizo un voto a Santiago en el que prometió entregar una parte de la vendimia y de las cosechas. Como el santo no reclamó el pago, lo hizo en su nombre el arzobispo.

Cuando decimos que todo cambia muy deprisa, pensamos sobre todo en tecnología. En la economía y en los mercados, sin embargo, conviven conceptos del cretáceo con conceptos totalmente nuevos. Uno de los más antiguos es el PIB, o Producto Interior Bruto, y que se utiliza como equivalente al crecimiento que está teniendo una economía. Generalmente se define como la suma del Consumo Privado + Inversiones + Gasto Público + Saldo neto del sector exterior (Exportaciones - Importaciones). La inclusión del Gasto Público en la fórmula fue idea de Franklin Delano Roosevelt a finales de la década de los 30 del siglo pasado, porque necesitaba demostrar que sus políticas estaban funcionando. Es una forma brillante de identificar crecimiento con más gasto público. Es la Resiliencia llevada a su enésima potencia. Yo siempre he defendido con nulo éxito (soy del Atleti) que cuando menos, a dicha fórmula habría que restarle el incremento de deuda pública en cada año. Si pensamos en la economía de una persona o persono, si no tengo nada y pido un préstamo para comprar un coche, nadie considera que soy más rico que ayer. Tengo un activo (el coche) y un pasivo (el dinero que le debo al banco), pero el saldo neto es cero. Claro que hablar de deudas es algo fuera de moda y hasta chabacano. El PIB también yerra en otras consideraciones, siendo la mayor, seguramente, las externalidades (por ejemplo, la contaminación del medio ambiente que no se recoge cuando vemos las altas cifras de crecimiento chino). Otro punto controvertido es la partida de gasto en armamento, una de las principales partidas en países como Turquía, Grecia, Polonia o Estados Unidos.  El problema es que esa medida tan alejada de la realidad se expande, y vemos cómo en el tema de impuestos se usa el concepto de ingresos fiscales sobre PIB para justificar subidas fiscales, por ejemplo. Si al PIB le quitamos el incremento de deuda, la comparativa con la fiscalidad de otros países a lo mejor no sale tan mala. Es una medida de un mundo con predominancia de las manufacturas sobre los servicios, y que deja fuera de la ecuación el trabajo de las amas de casa o las chapuzas que hagamos nosotros mismos en nuestra casa. Si yo siego el césped de mi casa no hay PIB, si contrato a un tercero para que lo haga, sí.  Para el PIB da igual que dos barriles de petróleo valgan cincuenta dólares o que uno valga cien. Hace unos años, para tener acceso a la información teníamos veinte mamotretos de la Enciclopedia Larousse en casa (computaba para PIB), ahora tengo toda la información a un golpe de tecla y no computa… aunque la obtención de información haya pasado de horas de trabajo a segundos. La ganancia de productividad no se ve reflejada en las cifras de crecimiento. Se habla mucho de activos intangibles para valorar una empresa, pero luego no se reflejan en términos macro. Igualmente, la desigualdad de ingresos que estamos viendo los últimos cuarenta años tampoco queda reflejada en las cifras macro, que son cifras agregadas. Puede subir el PIB per cápita de un país, y que el noventa por ciento de la gente no vea cambios beneficiosos en su nivel de vida. Y lo peor de todo es que el crecimiento que estamos viendo cada vez es con menos gente empleada (salvo en la función pública).

En fin, que estamos en tiempos de poner en duda todos los cimientos que nos habíamos fabricado, y como las curvas de demanda y las curvas de oferta de muchas variables no son las que habíamos estudiado. La única duda es si es algo temporal o que definitivamente se han roto todas las correlaciones. Habíamos estudiado que una mayor oferta de bonos o mayor deuda de los países conllevaría una subida de rentabilidades para captar nuevos inversores y no está siendo así. Que los tipos de interés bajos harían subir el consumo y bajar el ahorro, y vemos como el segundo no para de subir. Por no hablar de la muy empleada curva de Philips, que relacionaba el desempleo y la inflación. Estados Unidos ha estado en pleno empleo sin crear inflación. Qué decir de la regla de Taylor para situar los tipos de interés. Hemos pasado de un tiempo donde las recesiones provocaban las caídas de los precios de los activos, a que las caídas de los activos sean las que provoquen las recesiones. La economía se definía en términos de recursos escasos, y ahora lo que parece haber es un déficit crónico de demanda, a la que hay que estimular sin parar. En el sector laboral, antes podías desplazarte a lo largo de una curva como si fuera una cartera teórica de distintos activos; elegir entre sector privado (más riesgo, pero más salario) y sector público (más seguridad, menos remuneración). Ahora tenemos un sector público sin ERTEs, en muchos casos sin ir a trabajar (intenten llamar por teléfono y concertar una cita en la Seguridad Social) y con una remuneración media ya muy superior al sector privado, que se lleva todo lo malo de la deflación salarial. Un sector público que dice que hay que cerrar o abrir establecimientos, pero que no sufre en sus sueldos el fijar confinamientos y limitaciones horarias. Nada de “skin in the game”. Estoy deseando ver una propuesta de los políticos que diga, “cada vez que efectúo un cierre de negocios cedo el 20% de mi salario a un fondo para el sector turístico o de restauración”, de forma que sintieran lo que es estar sin trabajo.

Parece que nos encontramos en un mundo económico sin restricciones, en el que las políticas monetarias y fiscales no tienen límites (cómo no hemos caído en eso antes, es una cosa asombrosa, con lo fácil que es darle a la maquinita y que el Estado gaste sin miramientos). En Estados Unidos, para este año, ya solo el 50% del déficit se va a financiar con impuestos. Yo creo que el siguiente paso, para evitar que el pueblo se moleste, es quitar todo tipo de impuestos. ¿Por qué la FED se limita a comprar cuatro trillones de dólares en activos? Si son buenos cuatro, será mucho mejor diecisiete y no recaudar impuestos, que es el sueño de cualquier gobernante.

Mientras, en los mercados, las divergencias siguen aumentando peligrosamente sin por ello ver un reflejo en los gráficos de los precios, pero empieza a ser preocupante esta situación. Enumero:

El porcentaje de acciones no rentables respecto a todo el mercado está en altos de cincuenta años, en el 26%.

En el segmento tecnológico, ese porcentaje está en altos desde la burbuja dotcom, al llegar al 37%. Además, estas empresas no rentables han batido al mercado en casi 5.000 puntos básicos.

El porcentaje de las carteras en acciones de las familias americanas está en nuevos máximos históricos del 34.4%.

Se paga de media tres veces ventas (un 26% más que en el máximo del año 2000).

Igual que hablábamos de bancos o empresas zombis, podemos empezar a ver inversores zombis que caminan hacia adelante con los brazos estirados sin mirar a los lados.

Nuevo máximo de comentarios en las redes sociales de inversores que dicen estar ganando dinero sin tener ni idea de inversión, burlándose de su propio desconocimiento. (¿Qué puede salir mal con estas premisas?)

Ratios peligrosas en indicadores como alcistas/bajistas y cobre/oro.

Alguien que no tenga que estar indiciado a los mercados, debería reducir posiciones, dada la complacencia brutal que hay en el mercado. Tengo cierto temor a que, en bajada, la liquidez sea muy baja y penalice bastante las ventas.

El poeta decía “El arte del comerciante consiste en llevar una cosa del sitio donde abunda a donde se paga”.

Buena semana,

Julio López Díaz, 21 de abril de 2021

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