El emperador de Oriente

Julio López, 14 de diciembre de 2021

Carlos V era el legítimo emperador de Oriente por una curiosa carambola. Cuando los turcos tomaron Constantinopla en 1453, y tras la muerte del emperador Constantino XI Paleólogo, el imperio bizantino dejó de existir. A pesar de ello, los sucesores de Constantino conservaron el título, considerándose emperadores en el exilio a la espera de recuperar sus dominios. Andrés Paleólogo, sobrino de Constantino, recibió el título en 1465 y buscó asilo en Roma. Acabó olvidado y pobre, malviviendo de una escasa pensión ofrecida por el Papa. Siendo consciente de que jamás podría recuperar el trono al que aspiraba, vendió su título y sus derechos a Fernando el Católico. Aunque este nunca se proclamó emperador ni utilizó el título, siempre guardó a buen recaudo los documentos que le aseguraban tal derecho, derecho que pasó a sus descendientes y que Carlos I (y todos los posteriores reyes de España) han tenido teóricamente en su haber. 

Hay algunos que parecen seguir títulos que el común de los mortales no conocemos. Me desayuno el fin de semana con un artículo en Actualidad Económica: “Pallete empresario del año”. Vuelvo a mirar la portada por si he cogido, por equivocación, la edición en papel de El Mundo Today, pero no. Veo la fecha y es 11 de diciembre y no creo que las revistas económicas se anticipen 17 días a emitir ese tipo de noticias. Siguiente paso: ver que no me he equivocado de pastilla. Parece que tampoco. Último paso: ver la posibilidad de algún tipo de cámara oculta en la cocina, detrás del tostador. Me falta imaginación para poder ver otras posibilidades. Sólo me queda abrir el gráfico de la acción de Telefónica y comprobar que el software no me haya jugado una mala pasada y que me lleve varios años invirtiendo la imagen. Pero no, compruebo el precio de Telefónica el día que el Sr. Pallete comenzó a presidir la compañía española por antonomasia (abril de 2016) y veo que la acción valía 9.31. Hoy cotiza a 3.69. Si tiramos de hemeroteca, 2019 Business leader of the year, 2020 Financiero del año del Ecofin… No sé cuánta pasta le costará cada premio a Telefónica, pero no deja de ser un ejemplo de los conflictos y tentáculos que existen entre empresas y medios de comunicación. Entiendo que estos últimos tengan que buscarse las habichuelas como cualquier hijo de vecino, pero a veces deberían pensar un poco en no insultar la inteligencia de sus lectores. Ya estoy viendo los titulares del año 2022, “Pallete, semental del año por la revista Playboy”.

No deja de ser una muestra más de las distintas perspectivas que tenemos todo el mundo al ver la realidad, y lo importantes que son los procesos psicológicos para describirla. El mundo financiero no es más que una pata más de esta realidad, con sus propios sesgos y disonancias. Cuando construyes una cartera, aunque debes tener en cuenta estas cosas, vuelves a equivocarte una y otra vez, porque siempre tiendes a ponerle límites a recorrido de acciones o valoraciones de las empresas, límites que suelen ser atravesados sin ninguna consideración por el mercado, y conseguir que el premio a cara de bobo del año que obtuviste en 2019 se repita en 2020. Un buen ejemplo de lo que está pasando en el mercado de acciones lo tenemos en el siguiente titular de prensa: “Doña Manolita se queda sin números de lotería para Navidad”. Estadísticamente, existe la misma probabilidad de que un número de lotería obtenga un premio que otro. Por esa regla, daría igual qué número comprar y, sobre todo, donde. Sin embargo, hay un proceso de acumulación. Como Doña Manolita vende muchos décimos, siempre habrá algún titular de prensa que vuelva a decir que ha repartido muchos millones de euros una vez más. La probabilidad de que toque en Doña Manolita no tiene que ver nada con el número concreto que yo juegue en ese establecimiento, pero eso no se tiene en cuenta por parte del jugador a la hora de elaborar su cartera de décimos. Si vemos lo que está pasando en los mercados, Doña Manolita lo están representando los ETF de índices, con una diferencia: que su actuación sí está teniendo un efecto real en los premios. El grado de concentración de las inversiones en los valores más grandes está distorsionando de manera brutal los mercados. Veamos las ganancias de capitalización de las grandes empresas: Microsoft ha subido su capitalización en el año en 890.000 millones de dólares, Apple en 688.000, Google 793.000, Nvidia 420.000 millones, Tesla en 351.000 millones y Facebook en 159.000 millones. La suma es de 3.3 trillones de dólares. Las cinco empresas más grandes representan el 20% de la capitalización del S&P 500. Esas cinco empresas desde abril han dado el 51% del retorno del índice. Y casi toda la revalorización está viniendo por expansión de múltiplos, el mercado cada vez paga más por cada unidad de beneficio. Cada nuevo dólar que entra en el mercado va a estas empresas, sobre todo por un tema técnico (porcentaje en los índices) más que por valoración. Esto hace que muchos inversores se encuentren con el dilema de aquel ministro de economía francés, que se quejaba de cómo podía gestionar un país en el que sus ciudadanos, cuando veían en un mostrador dos quesos idénticos, siempre elegían el más caro. Desde esa fecha de abril, si los índices fueran equiponderados (cada acción tiene el mismo peso con independencia de su capitalización), su rentabilidad sería negativa en casi dos dígitos. Es un proceso que se ha repetido otras veces en la historia. A finales de los años 60 tenemos un ejemplo en los Estados Unidos con las famosas Nifty-fifty, multinacionales que se consideraban inmunes ante cualquier movimiento en la economía y que alcanzaron múltiplos disparatados. Sólo hay que enumerar algunas de ellas para ver lo que sucedió después (Kodak, Polaroid, IBM, Xerox o Avon). Como en las crónicas futbolísticas, la explicación se suele buscar en función del resultado. Si has ganado, construirás el artículo resaltando lo bien que has defendido, aunque te hayan tirado a puerta treinta veces y tú hayas marcado en la única ocasión que has tenido, y nunca dirás que analizando fríamente el partido, hubieras perdido 29 de cada treinta partidos. “Mi realidad” es que esas acciones son grandes empresas, pero dudo de que sean buenas inversiones. La estadística, sin embargo, dice que hasta ahora estoy equivocado.

He encontrado explicaciones de todo tipo. La última es que el tradicional círculo virtuoso de los bonos americanos (alto déficit americano, superávit en dólares de China, dólares que se invierten en bonos americanos, que llevaban a la paradoja de que cuanta más deuda, tipos más bajos) se ha pasado ahora a la bolsa, dado que los tipos de interés reales están en negativo en un 5% (tipos nominales del 1.5% con inflación del 6.5%). El que estén tan bajos los tipos de interés nominales es otro “fenómeno extraño” de los mercados ante la previsible subida de tipos y el fin de los programas de compra de los Bancos Centrales, pero puede que sea otro tema técnico de escaso posicionamiento de los inversores en bonos respecto a sus medias históricas.

La siguiente paradoja la encontramos en las recompras de acciones, recompras que se han acelerado considerablemente en el último mes tras la publicación de resultados trimestrales. Y digo que es paradójico, porque viene acompañado por las mayores ventas de acciones por parte de sus directivos de la historia. El mayor ejemplo lo tenemos en el CEO de Microsoft, Nadella que se ha desprendido del 50% de sus acciones. En el tercer trimestre, las compañías americanas han establecido un nuevo récord de compra de sus propias acciones, alcanzando los 234 billones de dólares, cifra que seguramente se rebasará en el último trimestre. La compra de acciones por parte de las empresas siempre se hace a precios altos (los mínimos de recompras los vimos curiosamente en marzo de 2020) lo que hace dudar de la rentabilidad generada a largo plazo por esta práctica, pero es otra batalla que parece que tengo perdida. La ingeniería financiera está tratando de ocupar el terreno del que se han ausentado las ganancias de productividad.

Quizá una conciencia limpia no sea más que señal de una mala memoria…

Buena semana,

Julio López Díaz, 14 de diciembre de 2021

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