Tirarse a la bartola

Julio López Díaz, 11 de enero de 2022
Tirarse a la bartola

Hay una frase muy española que es “tirarse a la bartola”. La expresión puede llevar a equívoco, porque literalmente “tirarse a la bartola” parece significar acostarse con una mujer llamada Bartola, pero no es Bartola como nombre propio de mujer, sino bartola, con b minúscula, como sinónimo de barriga. Cuando alguien holgazanea o se tumba a descansar decimos «tirarse, tumbarse o echarse a la bartola».  Así que, si alguien escribe Bartola -con mayúscula-, igual se está refiriendo a otra cosa. En realidad, esta bartola (barriga) hace referencia a la festividad de San Bartolomé, que se celebra el 24 de agosto. Por estas fechas, los campesinos de muchos rincones de España celebraban el final de la recogida de la cosecha, dando por terminados los duros trabajos del campo. Por eso era frecuente ver a muchos de ellos tumbados con la barriga al aire, relajados y felices: “tirados a la bartola”.

Es una expresión que podía aplicarse a lo vivido en los mercados en los últimos años, por el poder narcótico de los Bancos Centrales, pero puede que haya llegado el otoño sin darnos cuenta.

Empezamos un nuevo año con pocas variaciones en preocupaciones respecto a lo aparcado en 2021, pero con un horizonte muy diferente si echamos la vista atrás a la última década. Desde la crisis de 2008, tuvimos un periodo económico al que los siempre concisos medios de comunicación titularon como Nueva Normalidad. Este periodo se caracterizó por tipos de interés bajos, crecimiento económico moderado o bajo, baja volatilidad de los mercados (salvo algún episodio poco duradero como el tema del Brexit), el apoyo sin grietas de los Bancos Centrales y una inflación controlada, propiciada básicamente por tres elementos: la globalización, el avance tecnológico y la nula capacidad de los asalariados de elevar sus rentas. Todo este movimiento provocó una subida explosiva de los activos, y una supremacía absoluta del factor capital sobre el factor trabajo que ha supuesto unos índices de dispersión de la riqueza de las familias que no habíamos visto en casi un siglo. La pregunta que nos hacemos ahora mismo es, si esto va a seguir así o nos enfrentamos a una “nueva normalidad” con un cambio sustancial en los factores. Hay un factor que ha cambiado el resultado de la fórmula, que es la inflación, algo que teníamos casi olvidado en los treinta y un años de carrera que llevo en los mercados. Y cualquier cambio en nuestro sistema pauloviano de comportamiento tarda en ser digerido, prestándole nula atención al principio, para convertirse en el nuevo parámetro principal de decisión con posterioridad. Veamos en qué condiciones está el campo de juego. Desde el punto de vista de los mercados, el genoma dominante ahora mismo sigue siendo el de comprar cada vez que bajan los mercados, porque una vez se paran estos recortes, la experiencia más cercana nos recuerda que los mercados recuperan rápidamente nuevos máximos. Es la evidencia, y poco más podemos decir, aunque siempre que empieza un movimiento a la baja pensamos que esa puede ser la buena. En una encuesta de la semana pasada, el 100% de los entrevistados coincidía en que la famosa put de la FED seguía viva, y que, si los mercados caen, siempre estará la FED para salvarlos. Poca gente queda en los mercados, de los tiempos de Volcker, que niegue la mayor. La última vez que, de forma más o menos duradera, se puso en duda ese axioma fue desde el año 2000 al 2002, uno de los periodos en que el mercado se comportó como un verdadero “hacedor de viudas”. Y yo encuentro bastantes semejanzas con el mercado actual, con un comportamiento muy distinto por sectores. Los mercados, a pesar de todos los pesares, se encuentran en máximos históricos, pero con un comportamiento interno muy variado. Como habrán visto resaltado en muchos informes, lo más característico ha sido la concentración de la rentabilidad en muy pocas compañías, mientras la media de acciones se ha comportado bastante regular o mal. El 33% de la subida del S&P lo han centralizado cinco empresas de las quinientas que lo componen. Esas empresas que todos tenemos en la cabeza cotizan a unas valoraciones extraordinariamente elevadas, muchas veces motivada por el peso que tienen en los índices, un factor que alimenta nuevas entradas de dinero en esas mismas empresas en un círculo virtuoso infinito. Como decíamos, ese periodo se caracterizó también por la recuperación de muchas empresas olvidadas por los gestores, que repentinamente empezaron a valorar otras realidades más allá de los crecimientos potenciales absurdos, y comienzan a estimar otros adjetivos como seguro, previsible, etc. Una última característica: los inversores en esos valores líderes del movimiento alcista anterior empiezan a ver donde volver a entrar de nuevo en esos mismos valores antes de un “seguro” nuevo movimiento al alza, y es donde empiezan las tragedias. La gente que perdió dinero en Terra, no fue porque la compró a 100 (recordemos que superó los 150 ), sino la que se quedó con esa cifra mental de 150, y compró a 50, se dobló a 30, se hipotecó a 20 y contrató a unos sicarios para acabar con su suegra a 10. Si analizamos el famoso fondo de tecnología disruptiva de ARKK de Cathy Wood, vemos como se ha dejado ya un 50% desde sus máximos de 2021, y con muchos valores con caídas superiores al 75%. Un tema de perspectiva monetaria y matemática que a veces nos olvidamos. Cuando se compra un valor que ha estado en 200 y ahora vale 50, con una pérdida de 150 dólares decimos que se ha caído un 75%. Si lo compramos y “solo” cae 10 dólares ya le perdemos un 20%, una caída de esos 10 dólares en máximos era solo una caída del 5%. Es una cosa de Perogrullo, pero no saben la cantidad de gente que se olvida de ello por la codicia que despiertan esos 200 dólares mentales.

La película de moda de estas Navidades, “No mires arriba” de Leonardo di Caprio, refleja muy bien todos estos sesgos de comportamiento que existen en los mercados financieros, y como cuando se produce un suceso que no teníamos en cuenta, pero que cambia totalmente el juego, nos cuesta mucho adaptarnos a esa nueva realidad, y tendemos a comportarnos como si no pasara nada. Llevamos hablando de la inflación, en su vertiente transitoria o ha venido para quedarse, mucho tiempo, y parece que el mercado no le había dado mucha importancia. Pero hay algo que ha cambiado: la percepción de los Bancos Centrales de esa inflación, y eso sí que es un game changer poderoso. Si miramos el gráfico desde el año 2008 del tamaño de balance de la FED y lo comparamos con el comportamiento del SP 500 vemos la total similitud. Todo el proceso de subida de activos es una consecuencia de la “degeneración” del papel moneda. Se puede decir que han subido las acciones o se puede decir que lo que puedo comprar con mi dinero es cada vez menos. Por eso, lo más importante para los mercados es la variación en ese tamaño del balance; no tanto la subida mayor o menor de tipos, y los comentarios sobre una reducción del mismo, es lo que provocó la caída de la semana pasada. La liquidez va a ser el factor clave a vigilar. Cuando nadas en un mar de liquidez, el factor tiempo pierde su valor, y te permite las valoraciones absurdas que hemos visto. Cuando esta se vuelve selectiva, el que una empresa cotice a 30 veces ventas pasa a ser magia, y el siguiente paso es que pierdes niveles, porque caes en la cuenta de que, aunque baje a 10 veces ventas, sigue siendo algo estrambótico. Por eso las caídas superiores al 50% que hemos visto en muchas empresas amadas, pero que no ganaban dinero. Lo que realmente hemos visto es la mayor transferencia histórica de riqueza del público en general a insiders e inversores tempranos. Llevábamos avisando desde hace meses del profundo desequilibrio entre las compras y ventas de directivos de empresas de sus propias acciones y ya hemos visto por donde ha salido el agua…

Durante los dos últimos años se han sumado las políticas monetarias y las fiscales, creando un empuje económico brutal, pero que ha creado unas presiones inflacionistas de difícil contención, a la vez que han apilado deuda de forma exagerada. Durante toda la historia de Estados Unidos, el 75% de su oferta monetaria se ha añadido en los últimos 14 años, llevando al absurdo de que su capitalización bursátil esté un 200% por encima de su PIB, sin que la FED haya hecho nada en el último año, e incluso, a día de hoy, siga inyectando dinero. La FED me parece que cada vez es un órgano más político y menos independiente. No me extrañaría que terminara por ser más halcón que lo que el mercado asume. Si vemos las cifras de soporte electoral a Biden, vemos como éstas han bajado considerablemente, y el principal factor argumentado en las encuestas es la subida de la inflación. Recordemos que hay elecciones de medio mandato en noviembre.

Al final del “No hay alternativa de inversión” al “no me pierdas dinero” solo existe un cambio de percepción de la masa que se va agrandando progresivamente. La clave del mercado es cuál va a ser, en las condiciones actuales, el strike de la put de la FED, y si era un 5% como hasta ahora o está un 20% más abajo.

Buen año,

Julio López Díaz, 11 de enero de 2022

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