Ciclos
El 22 de junio de 1812, Napoleón Bonaparte (1769-1821) comenzó la invasión de Rusia, campaña que significó el comienzo del fin del gran imperio francés. También un 22 de Junio, pero de 1941, Adolf Hitler (1889-1945) se atrevió a invadir Rusia. Es decir, el mismo día con 129 años de diferencia, dos enormes imperios se enfangaron en una lucha contra Rusia que tendría fatales consecuencias para ambos. Pero es que hay más, Napoleón nació en 1769, y Hitler en 1889, 129 años. Napoleón tomo el poder en 1804 y Hitler en 1933. Napoleón entró en Viena en 1809, Hitler en 1938. Napoleón perdió la guerra en 1815 y Hitler en 1945.
Una de las cosas que más me tiene entretenido estos últimos tiempos es leer toda la literatura que haya sobre los ciclos económicos y poder ver más allá de la primera fila del bosque que tenemos enfrente y que no pasan de ser una serie de precios que se mueven. Me gusta por ejemplo cómo lo cuenta Ray Dalio, nuevamente en primera plana de los periódicos por sus comentadas posiciones cortas en grandes valores europeos. Explica que en el ciclo de negocio, la disponibilidad y el coste de tomar prestado es conducido por lo que digan los Bancos Centrales, mientras que en lo que él llama la ola del ciclo largo, esa disponibilidad y coste del crédito depende de factores que no controlan esos Bancos Centrales. En un ciclo de negocio estándar (posiblemente lo que hemos tenido hasta el año 2008), los Bancos pueden empujar a una economía lánguida bajando los tipos de interés. Pero en la fase de desapalancamiento del ciclo largo, dejan de tener influencia bajando tipos, porque estos ya se encuentran a cero. Este hecho del desapalancamiento casi lo tenemos que tratar como una leyenda, porque es una cosa que no hemos visto en los últimos ochenta y cinco años (algo que puede acercársele, como es la crisis de 2008, es realmente un trasvase de apalancamiento privado a apalancamiento público). Y vuelvo a insistir, como en mis últimos dos años de cartas: ni los mercados ni las economías se comportan igual cuando hay una recesión (que sí las hemos vivido, aunque de forma breve) que cuando hay un desapalancamiento (el ejemplo más cercano lo tenemos en el Japón de la última década del siglo pasado, pero de forma aislada).
Dalio, incluso, se permite hablar en términos mucho más largos y de forma muy histórica, y distingue cinco tipos de etapas por las que pasan todos los países.
Etapa 1. Los países son pobres y piensan que son pobres.
Etapa 2. Los países empiezan a crecer rápidamente, pero todavía piensan que son pobres.
Etapa 3. Los países son ricos, y como diría Julio Iglesias…, y lo saben.
Etapa 4. Los países empiezan a empobrecerse y todavía piensan de ellos que son ricos.
Etapa 5. Los países empiezan a desapalancarse y tienen un declive relativo contra otros países, que son lentos en aceptar.
En mi opinión, Reino Unido está en esta última etapa, y Estados Unidos empieza a tener comportamientos similares tras un siglo de dominio (supongo que tampoco lo vimos venir en su momento españoles, franceses e ingleses). Pero veamos cómo define la cuarta etapa, donde pueden estar la mayoría de países occidentales.
Es la parte de apalancamiento: se incrementan las deudas relativas a los ingresos, por ejemplo, hasta que ya no se puede más, porque el gasto sigue siendo muy fuerte. Piensan que siguen siendo ricos, aunque su balance empieza a deteriorarse. El reducido nivel de eficiencia en la inversión en infraestructuras, bienes de equipo e investigación y desarrollo hace reducir las ganancias de productividad. Sus ciudades e infraestructuras se vuelven viejas y menos eficientes de lo que eran en las etapas anteriores (por eso el intento de Trump de renovación). La posición de su balanza de pagos se deteriora, reflejando esa reducción de competitividad. Se confía en la reputación y en la historia cercana, más que en la competitividad para financiar esos déficits. Es una fase en la que se dispara el gasto armamentístico para proteger sus intereses globales. A veces, pero no siempre, los países ven como al déficit de balanza de pagos le acompaña un déficit fiscal. En esta fase se suelen dar burbujas. Estas suceden porque los inversores, los hombres de negocios, los intermediarios financieros y los encargados de las políticas económicas tienden a asumir que el futuro será como el pasado inmediato y apuestan fuertemente por la continuación de la tendencia. Erróneamente, suponen que las inversiones que han crecido mucho distan mucho de ser caras, por lo que se endeudan para comprar negocios, lo que hace subir los precios y reforzar el proceso de burbuja. Las burbujas explotan cuando el crecimiento de los ingresos y los retornos de las inversiones se quedan cortos respecto a lo esperado y no pueden afrontar el pago de la deuda (¿han visto la publicidad de préstamos que dan el 100% de la inversión, nuevamente, y con tipos reducidos?). Las pérdidas financieras derivadas de la explosión de la burbuja contribuyen al declive de la economía del país. Lo que caracteriza esta etapa es la acumulación de deudas que no pueden devolverse en un dinero no depreciado. Este proceso conduce a la siguiente etapa.
En la quinta etapa, después del estallido de la burbuja y cuando se produce el desapalancamiento, el crecimiento de la deuda privada, el gasto del sector privado, el valor de los activos y la riqueza neta, disminuyen en un proceso cíclico negativo que se retroalimenta. Para compensarlo, crece la deuda de los gobiernos y los déficits públicos, y los Bancos Centrales empiezan a darle a la maquinita de imprimir dinero. En un primer paso, se bajan los tipos de interés y se incrementa el crecimiento del PIB nominal para poder repagar las deudas. Como resultado de los tipos de interés bajos, la debilidad de la divisa y las pobres condiciones económicas, su deuda y su capital se comportan pobremente y cada vez más estos países tienen que hacer frente a la competencia de países menos caros que están en los albores de su desarrollo. Su moneda se deprecia y esto les gusta. Como extensión de estas tendencias económicas y financieras, los países ven su poder en el mundo declinar.
Dadas las tendencias demográficas que nos vienen, y la dificultad que van a tener todos los gobiernos del mundo para tomar decisiones no dictadas desde cabeceras de manifestaciones, la única salida posible tendría que venir de un incremento importante en la productividad. Incluso estoy empezando a ver algún informe especializado más optimista sobre la creación de empleo en nuevos sectores a ritmos más importantes de lo que pensábamos, que puedan compensar la pérdida de trabajos sustituidos por robots. Mejor pensar en eso que en otras tendencias que vemos en prensa estos días (creación de un Ministerio de la Soledad en Reino Unido, o que la feria de armas de Florida haya marcado nuevos máximos de asistencia el fin de semana siguiente a la última barbarie en un colegio).
También a destacar los pasos que se están dando en China para cambiar las leyes que limitaban a dos los mandatos de su presidente. Xi Jinping va camino de eternizarse en el cargo, y lleva varios años cargándose a todo el que puede hacerle sombra, curiosamente, acusándoles siempre de corrupción. Lo de abandonar el poder parece que cuesta. Para que luego digan que no nos copian fuera; el modelo BBVA tiene sus seguidores en todo el mundo.
Buena semana,
Julio López Díaz, 28 de febrero de 2018
