Edison

Edison tenía su casa de campo. Allí le visitaban sus amigos, y uno se quejó de lo muy pesada que era la puerta y de lo mucho que costaba abrirla.

- ¿De veras?-le preguntó Edison fingiendo asombro.

- Sí, y creo que debería hacerla arreglar.

- Bueno, el caso es que yo mismo la arreglé hace poco. Puse un mecanismo…

- Que no sirve para nada. Esta vez se ha equivocado.

- Sí que sirve. Cada vez que se abre la puerta, el mecanismo saca del pozo cinco litros de agua. Y así, gracias a los que entran y salen, tengo siempre lleno el depósito del jardín.

Lo mismo parece haber inventado el mercado. Volvemos a estar en la línea de salida y aquí los únicos que parece que han sacado “agua” son los intermediarios financieros.

Una de las características más resaltables de éstos, nuestros mercados financieros, es el alto grado de concentración en una única idea, como si perdiéramos toda posibilidad de tener capacidad de vista periférica. Cuando cogen un tema concreto, da igual lo que pase en cualquier otra parte del mundo, que sólo tenemos ojos para todo lo referente a una palabra. Por supuesto, una vez detectada y domada nuestra visión gregaria, ya todo el trading se basa en el conocido risk-on/risk-off en función del flujo de noticias correspondientes a ese tema. En los escasos 100 días que llevamos de año, el testigo del relevo se ha ido pasando sucesivamente del riesgo de inflación al índice VIX. El tercer relevista fue el proteccionismo (recuerden la definición de arancel de Ambrose Bierce: “impuesto sobre las importaciones concebido para proteger al empresario nacional de la codicia de los consumidores”) y el cuarto y último hasta ahora, los riesgos geopolíticos en Oriente Medio. Todo para dejar a los índices bursátiles, de media, tal como comenzamos el año. Primero se olvidó la inflación, luego los riesgos de la subida de volatilidad, para terminar pensando que todos los tweets de Trump no son más que fuegos de artificio, que forman parte de una guerra de vídeo-juego.

Así que lo mejor es que hagamos un ejercicio de recapitulación para ver cómo está el mundo. En el caso de la inflación, vemos que está bastante “controlada”. En Estados Unidos está en el 2004, sin alcanzar siquiera cotas como las del 2.7% que vimos a principios del año pasado o el 3.8% máximo del ciclo en 2011. En Europa está incluso más contenida en los alrededores del 1.5%, consecuencia también de una mayor apreciación del euro respecto al dólar. Incluso los bonos soberanos europeos han vuelto a acercarse a sus máximos anuales, y en España incluso hemos conseguido un nuevo mínimo en la prima de riesgo contra Alemania desde la primera intervención de Draghi. Algo ha tenido que ver la mejora del rating por parte de las agencias de calificación. Ahora les parece bien comprar bonos al 1.2% y no cuando estaban al 7% en 2012. Las cosas del mercado. Yo tengo mi opinión sobre este movimiento, pero sale siempre de mi mente retorcida. La no-subida de tipos pilla a muchas entidades financieras con el pie cambiado y sin forma de producir margen financiero, y se lanzan a comprar a diestro y siniestro para salvar los resultados de este año. Compro a 10 años, lo llevo contra el tipo de intervención y gano 1.65 (el tipo a corto para los bancos a día sigue estando en el -0.4%) y dentro de tres años espero estar prejubilado o que me haya fusionado con alguien, y a correr. Es el caso opuesto a lo que está ocurriendo ahora mismo con los bancos americanos, todas las reservas que se generaron en la crisis por parte de la FED, están siendo remuneradas al 1.5% en el día a día, y sin riesgo de curva. Lo que el mercado mira, más allá de los tipos absolutos de tipo de interés, es la diferencia de tipos en la curva y si ésta se aplana demasiado. El diferencial 2 años-10 años se encuentra ahora en 45 puntos básicos, por debajo de los 50 que muchos consideran críticos. Habrá mucho miembro de la FED que no le guste esto y puede empezar a discrepar de la subida de tipos. El aplanamiento de curva suele ser presagio de parón de la economía.

Muchos de los riesgos de inflación venían derivados de que muchas economías estaban en casi pleno empleo y que a los empleadores no les quedaría más remedio que subir salarios para hacerse atractivos y competir con otras empresas para atraer al personal. Aunque si ha habido subidas, éstas han sido moderadas. (En Estados Unidos la última interanual publicada está en el 2.7%, cuando en el ciclo alcista anterior a la crisis subían el 3.5%). Sin embargo, estamos asistiendo a nuevos máximos de siete años en muchos metales, y a una subida a máximos de tres años en el petróleo, fruto de los conflictos geopolíticos.

La economía mundial sigue creciendo acompasada en todo el mundo, aunque muchos indicadores publicados en el último mes empiezan a presentar cierta desaceleración. La economía americana lleva uno de los períodos de crecimiento más largos de su historia, pero como dicen los entendidos, los ciclos no mueren de viejos, sino porque hay algún elemento que muta. No hago apuestas sobre esto.

El elemento que a mi me parece clave y con el que llevo dando la matraca dos años, es el nivel de deuda global. No lo he mencionado entre los conductores del mercado del primer trimestre, pero sigue soterrado a la espera de saltar. La deuda de hogares, empresas, bancos y gobiernos de todo el mundo sumaba al final de 2017, un total de 237.2 billones de dólares, lo que es un nuevo récord, al incrementarse en 21 billones de dólares el año pasado. Los optimistas dicen que es sólo un 317.8% sobre el PIB mundial, por debajo del 321% de hace un año. Lo curioso es que este pequeño cambio viene acompañado de un acercamiento al máximo histórico de la deuda de los hogares, y una disminución de la de las empresas. Si la recuperación no dura para siempre, los riesgos de una recaída van a pillar al mundo con un peor punto de salida que en 2009, con tipos ya muy bajos y sin haber reducido deuda. Incluso el Fondo Monetario Internacional está empezando a emitir algún mensaje hablando de que la persistencia de la laxitud monetaria está provocando que crezcan las vulnerabilidades a medio plazo.

Y dicho esto, ¿cómo vemos los mercados? En Bolsas y desde un punto de vista técnico tenemos dos cosas. Por un lado, un factor estacional importante que hace del mes de abril uno de los tradicionalmente más alcistas de bolsa. Por otro lado, el fracaso del mercado para romper hacia abajo la media de 200 sesiones diarias del SP500, que para muchos marca la diferencia entre un mercado alcista o bajista. Ha hecho dos intentos en los dos últimos meses, y el rechazo es lo que ha provocado esta recuperación de las dos últimas semanas. En 2008 la ruptura la hizo en el cuarto intento. De momento podemos tener un par de meses de tranquilidad, y por lo menos ya tenemos claro que esa ruptura (ahora mismo en los 2600) desencadenaría una onda 3 que podría llevar al índice hasta la zona 2200-2000. Los niveles por abajo parecen claros. Por arriba pensamos que estamos en un mero rebote y no creemos que se hagan nuevos máximos, y que los mercados deberían pararse cerca de los niveles actuales. Lo más llamativo del rebote ha sido la recuperación de los índices europeos frente a los americanos. Me da la impresión de que vamos a entrar en una zona lateral. Este movimiento lateral también parece verse en las divisas.

En definitiva, creo que vamos a meternos en una rutina más aburrida que la que hemos vivido desde comienzo del año.       

Alguien definía la vida así: breve periodo que se divide en dos partes; durante la primera se desea que venga la segunda, y durante la segunda se desea que vuelva la primera.

Buena semana,

Julio López Díaz, 19 de abril de 2018